来源:华泰证券
2021-2022年国内外电解铝供需格局有望改善，铝企业利润有望保持高位
我们预计2021-2022年国内电解铝供需格局将继续供不应求；全球电解铝供需格局有望改善，由过剩逐渐向短缺转变。此外，基于全球电解铝剩余率和边际成本曲线，我们认为2021-2022年铝价有望维持在15000-17500元/吨，铝企业盈利能力将保持高位繁荣。
2021-2022年国内电解铝产能预期持续供不应求
我们预计2021-2022年国内电解铝供需格局在2020年会继续供不应求。据ALD介绍，2020-2022年国内电解铝有效产能为3900/420216/4500万吨(产能上限)；根据生产进度，我们预计2020-2022年供应量将达到3712/4062/420216万吨。据SMM介绍，2020年国内电解铝实际需求量约为3828万吨，同比增长约6%。2020年10月，国际货币基金组织预测，2020-2021年中国GDP增速为1.9%/8.2%，预计2022年增速将放缓。因此，我们假设2021-2022年国内电解铝需求表观增长率分别为8%(相当于GDP)和6%，补货需求为60/60万吨(假设2020.11年起库存周转天数为6天)
2021-2022年全球电解铝供需格局有望持续改善
我们预计2021-2022年全球电解铝供需格局将由过剩向短缺改善。据IAI介绍，2020年至2022年，中国境外电解铝产能为3443/3507/3527万吨；鉴于2020年至2022年中国低成本电解铝产能持续扩大，我们认为将迫使海外电解铝产能利用率保持稳定在82%的低水平；对应2020-2022年海外电解铝产量2807/2876/2892万吨。据WBMS称，2020年海外电解铝需求将降至2530万吨左右，预计2021-2022年海外需求将在19年内逐步恢复到2687万吨的水平，对应2609/2687万吨的需求假设。结合上述中国电解铝的产量和需求，我们预计2020-2022年全球电解铝的供需格局为160/138/-260，000吨(供应减去需求)，对应的超额产出率为2.5%/2%/-0.4%。
2021-2022年预期电解铝价格将维持在1.5-1.75万元/吨
2020-2022年全球电解铝产能过剩比例预计为2.5%/2%/-0.4%。我们相信，全球97%以上的电解铝高成本区间，将是2021-2022年铝价合理波动的高价值区间。根据伍德马克全球电解铝企业的生产成本曲线，C1成本最高的3%电解铝产量的现金成本区间为1670-202000美元/吨；根据SMM和俄铝19年的财务报告，扣除折旧和其他费用20，200美元/吨、期间费用150美元/吨和13%的增值税后，美元汇率假设为6.6，相当于SHF铝价15，000-17，500元/吨(16年以来最高价为17，300元/吨，2020年平均价为13，900元/吨 导致整个行业盈利，我们预计到那时海外电解铝产能利用率会提高，被打压的价格会回到15000-17500元/吨的区间。
2020-2022年国内铝企的盈利预期维持在近3年高位
据Wind称，到2020年，全球氧化铝和铝土矿产能可满足约8833/7500万吨电解铝的生产需求；两者均超过2020-2022年全球电解铝产量预测6519/6938/7108万吨，导致供过于求。我们认为，主要原材料价格将保持低位；如果铝价维持在15000-17500元/吨的高位，根据SMM行业利润预测模型，行业每吨铝的毛利率预计将保持在2000-4500元/吨，处于18.11以来的高位(期间峰值约为3200元/吨)。
风险预警:电解铝需求低于预期，国内供方改革设定的行业产能上限已经被
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