来源:兴业证券
最近信用债券市场波动较大，紫光集团和永诚煤电爆发信用违约(均为AAA级国企)，引发市场对信用债券的担忧。邢正的策略团队认为:
1)近期市场资金略紧，AAA级国有企业信用债券违约，造成一定程度的交易践踏。短期内，要防范包括城市投资债券市场在内的信用债券可能面临的波动和持续调整。
2)今年第三季度以来，部分债务混合型基金和银行理财产品的多只基金进入股市。临近年底，他们面临着一定的绩效考核和产品赎回压力。如果它们是由流动性或折扣引起的，它们就不能出售债券头寸。市场对债券市场的悲观情绪可能会蔓延到股市；
3)关注《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》、《健全上市公司退市机制实施方案》等三大战役“防范和化解重大风险”的可能窗口期，以及2020年底前完成所有分级基金的转型，以及阶段性对市场情绪和风险偏好的影响；
4)中长期来看，曾经低风险高收益的AAA级国企信用债券已经看不到了。在未来信用债券的定价体系中，曾经被认为不成问题的信用风险溢价将得到应有的权重，从而重塑中国整个资本市场的风险评估体系，提高股权资产的相对成本绩效。这正是2019年邢正战略团队明确提出并强调的前所未有的国内金融供给侧改革，打破了“只针对神话”，带来新一轮的资产短缺。
回顾历史，2008年以来，信用违约共经历了六个阶段。
——首个信用违约事件，体现在2008年江西铜债龙期货损失10亿导致信用溢价飙升；第二起信用违约事件是2009年7月8日至2009年11月16日部分城市投资债券违约；第三次信用违约事件集中爆发地方平台公司城市投资债券，叠加在流动性危机上的信用事件爆炸形成系统性风险；第四次信用违约开始影响上市公司，国有企业和民营企业相继破局；第五次信用违约更多体现在产能过剩行业；2018年7-12月，信用违约进入第六次风险集中释放期。
从六个历史阶段来看，信用违约的成因和影响是不同的
——第一次江西铜债事件，是从交易层面的失误开始的，当时市场还没有防范信用风险的意识。第二次信贷事件爆发是因为资本利率和无风险利率的提高。在第三次信贷事件期间，随着流动性风险的增加，信贷风险事件的爆发进一步引发了市场恐慌。第四次信用风险事件主要是由于行业下行周期中弱势企业的违约行为。第五次信用风险事件涉及产能过剩行业，引发系统性关注。第六次信用违约的本质原因是前期企业遭受“信贷紧缩、监管严格”，导致新老债务承接不畅。2019年以来，信用债券违约现象变得更加正常。
从信用违约历史阶段对应的股市表现来看，要注意未来风险的持续释放
——第一、三、四、六次信用违约事件均处于经济下行周期，第五次信用违约发生在2016年经济稳定期。在第一次、第二次、第三次和第六次信用违约期间，上证综指的指数和估值均有所下降。第四次信用违约期间，a股市场逐渐从2015年的牛市回落到后期。在第五次信贷违约期间，股市整体呈温和上升趋势。这一次，信用风险对股市的影响有限。
第二次信用违约对应的是行业在市场上的普遍上升，而第三次信用违约对应的是行业的普遍下降
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