投资要点
我们认为，在近期加速资金从北方流入a股的各种原因中，摩根士丹利资本国际(MSCI)权重增加后，活跃外资推迟a股配置，中美在外资预期第一阶段达成的协议可能已经反映在近期外资流入中。然而，其他中期因素(创纪录的美国股票、中国的金融自由化等)。)预计将继续推动一些外资在下一阶段分配a股。因此，我们认为，随后的外资流入可能会小幅减弱，但它仍将是a股增量资本的重要来源之一。
与此同时，值得注意的是，在过去两个月里，北上资金的分配偏好发生了一些变化。近年来，外资主要流入家电、医药、电子、非银行等行业，其中家电、电子、非银行的配置大幅增加，值得投资者持续跟进和关注。
央行数据显示，截至今年9月底，外国投资者持有逾1.76万亿a股资产，接近国内公共基金持有a股资产的水平。我们相信，未来国际机构投资者将继续增加a股的配置。a股投资者的结构、理念和市场机制也将进一步国际化，整个a股估值体系将得到重构。a股投资者需要有一个更国际化的视角，具有全球竞争力和稀缺性的优秀公司的估值溢价将得到进一步强调。
■风险提示：
1，美国股市下跌导致全球避险情绪升温；2.中美贸易摩擦再次升级。3.资金从北方流出超出了预期。
1。最近，外资不断增加a股配置，超出市场预期。
11月中下旬后，从北方流入a股的资本比率大幅上升，有力支撑了a股市场和部分行业。11月，北方资本净流入604亿元，更超市场预期的是，在MSCI 11月26日扩大A股纳入因子后，北上资金流入A股势头并没有减弱甚至在增强，A股12月仅上半月就已流入411亿元，超过了11月上半月。
2。从全球配置的角度来看，外资“外资”最近超过a股预期流入的原因是什么？未来外资流入的趋势是什么？我们认为，为了更好地理解外资的流入，我们需要从全球配置的角度来理解外资。
在前一份专题报告《聚焦北上资金：A股外资的新动态与未来》中，我们指出外资配置通常受“美国股票→新兴市场资产→中国a股”模式的影响。现在，我们将进一步完善外资配置的“全球市场→新兴市场→中国a股”三级模式。这种模式使我们能够从全球配置的角度来理解外资:在外资的全球配置中，通常会有一部分资产投资于新兴市场，而在新兴市场配置的资产会按一定比例分配给中国a股。目前，a股在新兴市场的配置仍然相当低，摩根士丹利资本国际(MSCI)最近才将其权重从约3%调整至约4%。因此，有两个主要因素影响外资对a股的配置。首先是增加新兴市场资产在全球外资配置中的比例，这通常与美国股市的表现和全球风险偏好有关。当全球风险偏好增加时，资本往往会流入新兴市场，而当全球对冲需求增加时，资本往往会回到发达经济体。第二类是增加中国a股在新兴市场资产配置中的比例。中国的经济基本面、按国际指数纳入a股的进展、汇率趋势和金融自由化进程都将影响这一比例。
根据这一框架的分析，我们认为近期外资持续流入的原因主要包括以下四个方面:
1）外资中期看好中国经济发展机遇，也把握到短期经济增速出现企稳迹象
2）MSCI权重提升后外资主动型资金对A股的延迟增配
3）美股持续新高带动全球风险偏好上升
困扰许多投资者的一个问题是，为什么摩根士丹利资本国际在11月底扩张完成后，外资仍大量流入。我们知道，当国际指数增加其权重时，被动基金分配给a股往往就完成了，而主动基金是否、分配多少以及何时分配给a股则更加灵活。总的来说，一些对中国更乐观的活跃基金将在a股增持前率先配股。然而，随着a股在国际指数中权重的快速增加，许多活跃基金往往达不到a股指数权重的要求(即实际上是在较低的水平上配置a股)，并将在以后适当的时候配置a股，从而导致“延迟配置”。这些合适的机会包括更好地了解外资目标和a股交易规则，更积极地看待中国资产，以及更开放的中国金融环境。我们以前的相关研究还表明，摩根士丹利资本国际的包容性系数提高到100%后的年份往往是外资大量流入的时期，这是“延迟配置增长”的典型表现。因此，我们认为，摩根士丹利资本国际(MSCI月26日增持a股后海外活跃资本配置的增加，是近期外资大量流入a股的重要原因。
4）外资看好中美第一阶段协议达成，看好中国进一步改革开放
自今年9月以来，美国股市开始了新一轮价格上涨，尤其是11月份之后，美国股市继续创出新高，推动全球风险偏好上升。这直接导致大量资金流入新兴市场股票市场，也反映在外资对a股的配置持续增加。
MSCI权重提升后外资主动型资金对A股的延迟增配和外资预期中美第一阶段协议达成可能已经体现在近期外资流入行为中，但其他中期因素在未来一个阶段预计仍将继续推动部分外资增配A股，因此我们认为后续外资流入可能边际减弱，但仍将会是A股重要的增量资金来源之一。
中美经贸关系的不确定性和人民币汇率也是影响外资的重要因素。我们认为，推动12月份外资持续流入a股的重要因素之一是外资预计中美第一阶段协议将于12月15日前达成，并预计人民币汇率将保持稳定甚至复苏。
从中期来看，外资乐观地认为，中国和美国能够达成协议，同时中国的金融将进一步对外开放。与中国经济在全球经济中的比重相比，过去人民币金融资产在外资资产配置中一直处于低位，这种补货需求将继续存在。中国金融的进一步开放也将加速这一进程。例如，12月13日，国家外汇管理局发布了一份“征求意见稿”，修改了境外机构投资者境内证券投资基金管理规定。主要修订方向为:
合格投资者/合格投资者相关基金管理规定的合并；
本地货币和外币的综合管理，不再对海外机构投资者进行单独的货币管理；
单一海外机构投资者不再受原合格投资者/合格投资者制度下托管人数量的限制；
境外机构投资者汇出累计收益时，不再需要提供中国注册会计师出具的投资收益专项审计报告、纳税申报表等资料。
这些政策一旦实施，将进一步促进海外机构投资者的国内证券投资。
以上我们认为，在最近加速北进资本流入a股的各种原因中，其中家电、电子、非银近期出现了明显的增配，而医药、银行、房地产的外资流入速度有所放缓。
3。在过去的两个月里，外资产业的配置有了新的变化。
更值得注意的是，在过去的两个月里，北方资本的配置偏好也发生了一些变化。根据中信行业分类进行统计计算后发现，最近外资流入的行业主要是家电、医药、电子、非银等。外资增配家电板块：
与以前特别报告中的分析方法相同。我们仍然通过处理数据并排除股价涨跌因素来估计今年年初以来各行业向北方流入的资金。结果如下表所示。结果显示，在过去两个月中，外资流入最多的行业是家电(194亿)、医药(131亿)、电子(131亿)和非银(128亿)。银行的外资流入为10.2
过去3个月外资增配医药板块：家电市场趋势与外资流入密切相关。10月底外资大量流入后，家电行业在11月初大幅上升，自12月初以来，外资的流入又推动了家电行业的发展。
01 0-59000在过去的三个月里，制药业主要在10月和12月收到了大量的外资流入。10月份外资的流入引发了制药行业价格的上涨浪潮。11月，制药行业没有获得大量高水平的外资流入。直到去年12月，当制药行业退出时，它再次获得了外资流入布局。
外资增配电子板块：今年10月之前的电子股票市场基本上是由国内资本驱动的，外资流入相对较少。值得注意的是，自11月以来，外国投资大幅增加了电子行业的配置，并一再廉价增加头寸。自去年12月以来，电子指数也一直在上升。综上所述，我们认为MSCI权重提升后外资主动型资金对A股的延迟增配和外资预期中美第一阶段协议达成可能已经体现在近期外资流入行为中，但其他中期因素（美股创新高、中国金融开放等）在未来一个阶段预计仍将继续推动部分外资增配A股，因此我们认为后续外资流入可能边际减弱，但仍将会是A股重要的增量资金来源之一。
是近期加速资金从北方流入a股的各种原因之一。与此同时，值得注意的是，过去两个月来，北方资本的配置偏好也发生了变化。最近外资流入的行业主要是家电、医药、电子、非银等，其中家电、电子、非银等的配置明显增加，值得投资者不断跟进和关注。
央行数据显示，截至今年9月底，外国投资者持有逾1.76万亿a股资产，接近国内公共基金持有a股资产的水平。我们相信，未来国际机构投资者将继续增加a股的配置。a股投资者的结构、理念和市场机制也将进一步国际化，整个a股估值体系将得到重构。a股投资者需要有一个更国际化的视角，具有全球竞争力和稀缺性的优秀公司的估值溢价将得到进一步强调。
作者:陈果彭魏军夏范洁
来源:陈果a股策略
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