来源:中国基金新闻
近日，国联证券与国金证券的合并在证券行业引起轩然大波。在政策的鼓励下，行业并购也可以算是打造航母级券商的捷径。在两家券商合并的示范效应下，越来越多的业内人士认为券商合并整合是大势所趋。
政策鼓励打造航母级券商
券商并购迎机遇
在中信证券和中信建投证券合并的谣言还在肆虐的时候，9月20日，国联证券宣布收购国金证券，券商行业整合的大戏终于拉开帷幕。业内有人甚至认为，券商并购的趋势正在风起云涌。
华东某券商相关负责人表示，两家券商合并是在监管鼓励券商做大做强的背景下积极合作，对券商行业有利，有利于行业发展呈现新格局。
中国证券业并购整合经历了从政策导向的M&A向市场导向的并购转型过程，近年来，随着行业马太效应的逐渐增强、竞争格局的演变和监管政策的变化更新，证券业并购整合面临着历史性机遇。
华西证券非银行分析师陶伟表示，近年来证券公司的银行间并购主要有三个原因。一是监管鼓励券商并购；二是券商希望抓住行业结构大变动前的窗口期，通过并购通过大型综合券商的门槛；第三，2018年以来，金融机构股东资格、加强金融控股公司监管等完善的公司治理制度政策，使得部分民间资本愿意退出券商。
2019年11月，证监会明确提出积极推进成立航母级首证公司，并购是成立航母级经纪公司的重要途径之一。2020年7月，证监会有关部门向派出机构发出通知，支持证券基金行业实施组织管理创新。重要内容之一是鼓励行业机构依法实现市场化并购，实现资本实力、管理水平和信息技术的快速发展。
北京某中型券商内部人士表示，中国证券业同质化严重，牌照过多，业务模式同质化使得部分中小型券商的市场份额在市场的冲击下不断被压缩。以市场为导向的M&A将帮助各券商弥补业务上的不足，促进行业集中度，并在一定程度上改善行业同质化竞争格局。
据上述人士称，当美国证券业面临佣金下调的冲击时，美国领先的证券公司通过联手扩大规模效应，降低成本。“与国际券商相比，中国证券市场起步较晚，没有出现高盛、摩根士丹利等国际一流投行。高质量的M&A整合可以使每个券商优势互补，这是打造一流券商的捷径，”上述人士表示。
另一位中型券商负责人认为，从外部环境来看，随着金融业对外开放的加快，国际券商纷纷涌入，外资独资券商很快就会出现在业内。在国外券商的“鲶鱼效应”下，券商行业通过并购做大做强，有望成为一种趋势。
并购引发示范效应
券业整合大势所趋
国联证券与国金证券的合并，不仅在资本市场掀起了一股大浪，也引起了证券行业各机构的深度思考。一些业内人士认为，国联交换股份和吸收收购国金的运作模式也给了市场一个机会
据部分券商分析，虽然券商行业并购是大势所趋，但从可操作性来看，合并两个不同章程、不同股东背景的券商难度太大，而合并同一个控股股东下的两三家券商则更容易，这使得这一批中小券商成为市场资金的重要目标。
华西证券非银行分析师陶伟指出，未来，证券公司收购或合并的案例将继续出现。兼并包括“强强联合”、“强而弱”，也包括中小券商。在市场化并购中，除了股东推动的整合，民营证券公司也可能成为重要的并购目标。
但是，大型证券公司并购所涉及的问题越来越广泛，团队整合、文化整合等难题会给双方带来诸多挑战。目前还没有大型券商正式宣布即将合并。9月25日上午，在投资者互动平台上，有投资者问海通证券，说公司和国泰君安、东方证券是上海SASAC旗下券商，未来有没有整合的可能。海通证券回复公司董事会暂时没有讨论相关事宜。
摆脱增长乏力困境
中小券商借并购突围
最近国联证券和国金证券的并购事件在业内引起了普遍的热议，这一出人意料的举动也为整个中小券商即将迎来并购浪潮的市场打开了巨大的想象空间。
在行业眼中，当前行业的马太效应日益突出，中小券商深陷增长乏力的困境，走向并购是弥补不足、形成突破的有效途径。有券商专业人士判断，中小机构并购也有望带来整合效应，券商行业第一梯队阵营即将迎来变革。
中小券商遭遇生存困境
并购或成突围之路
近年来，券商行业的发展迎来了政策红利，同时也面临着多重调整，行业结构始终面临着调整。一批实力不足、资源有限的中小券商无疑正在被边缘化。此时，走向并购正成为许多中小券商突破的有效途径。
京钟毅券商业内人士认为，近年来券商行业的马太效应更加突出，大券商侵占了其他券商的很多生存空间；中小券商“联合连横”可以增强自身资本实力，扩大营业部网络，针对大券商增加“筹码”；只要能解决团队整合的问题，不损失双方的精英团队，理论上，中小券商都可以从合并中受益。
“‘差异化竞争’这几年都说烂了，但是找到差异化发展道路的中小券商还是不多。证券业是残酷的。没有实力，很难吸引优秀人才，打造优秀团队。比起寻找一条虚无缥缈的差异化发展道路，并购整合的确是券商弥补短板的捷径。”，上面的人说。
苏宁金融研究院特约研究员何表示，券商行业高利润时代已经结束，竞争越来越激烈，头效应越来越强，各种资源迅速向头券商集中，中小券商迅速边缘化。这也导致许多券商面临盈利困难、资产质量恶化，股东比以前更愿意自愿出售股票。
上海某券商部门负责人告诉记者，未来券商行业的竞争将进入更高质量的发展阶段。在它看来，一方面，金融业正表现出日益开放的态度，另一方面，国内金融市场正面临巨大的发展机遇。在外资公司的介入下，券商行业只有做大才能抵抗
并购引发券业整合效应
第一梯队阵营或迎来变化
按照华泰证券的计算，国金证券和国联证券的净资产在2019年分别排在第23位和第59位，合并后的净资产将达到284亿元，有望进入行业前20；净利润分别排在第21位和第43位，合计净利润达到18亿元，有望排在行业前17位。整合后的国联证券有望进入中型券商阵营。
华泰证券认为，从运营角度来看，两个地区是高度互补的。国金证券的运营集中在四川省，19世纪末38%的销售部门分布在四川省；国联证券的运营集中在江苏省，19世纪末69%的业务在江苏省。国金证券在经纪和投行业务上有一定优势。国联证券立足于外部人才优势，有望吸收郭进固有优势，在未来进一步打造专业特色。
关于国联收购国金一事，国金证券相关负责人回复中国基金报记者:“在中国经济发展的新阶段，券商行业也在发生深刻变化，无论是国有券商还是民营券商，都面临着行业发展的机遇和挑战，以及做大做强的迫切需要。
“两家公司在经营理念、业务发展、团队合作、模式创新、激励机制、社会回报等方面可以互补，有利于双方共同做大做强，增强服务实体经济的能力。双方共同利用各自的专业背景、差异化优势、人才资源和激励机制，形成你我、业务协同、效率提升、优势互补的良好发展态势。“国金证券相关负责人说。
华西证券非银行分析师陶伟表示，国联证券的高层管理团队曾带领中信证券登上领导宝座，而管理团队是国联证券最大的吸引力，值得未来继续关注。在业务布局上，国联证券在无锡、苏南、长三角都有优势，而国金证券的优势区域是四川，两者在网络布局上可以互补。国金证券投行业务优秀，国联证券区位资源优势叠加，投行业务有望更上一层楼。
AVIC证券非银行分析师胡强表示，国联证券的控股股东是地方国有资产，国金证券的控股股东是民营企业集团“金庸系统”。一方面，地方国有资产和民间资本的合并所有权结构可以充分调动各方资源，另一方面，机制将更加灵活和市场化。总的来说，如果两者成功融合，有望达到一加一大于二的效果。
就在去年，中信证券收购广州证券引发了业内热议。有券商内部人士评论:“根据中信证券收购计划，广州证券将成为中信未来拓展华南理财业务的主战场，领先券商地位将进一步巩固。”
光大证券王亦丰表示，通过并购增加公司实力是行业向资本中介业务转型的一种方式。回顾中国证券业M&A整合的四次浪潮和国内外领先券商的成长历程，可以看到券商通过M&A整合，可以扩大区位布局，延伸业务链条，突破发展瓶颈。
"中信证券是从一家中型券商做起，抓住机遇，通过多次并购逐步锁定领先地位。因此，人们认为，在新一轮并购整合的时候，通过并购实现整体实力的快速提升是一种有效的方式。”王亦丰指出。
差异性或为券商并购设下“路障”
发挥业务协同效应仍需时日
在过去的一周里，国金证券与国联证券的合并牢牢占据了券商行业的“热搜榜”。随着两个经纪人的合并，我的期望
差异性或成券商并购大障碍
华东某券商相关负责人表示，合并对大中型券商来说都是一件非常“伤脑筋”的事情，因为涉及的方面太多。
“从公司战略层面的匹配，到人力资源的调配和磨合，这些都是通向全身的东西。任何一个环节做不好，都会有无穷无尽的麻烦”，这进一步表明，两个公司合并后，员工团队大面积离职的情况并不少见，原因有文化、分歧甚至是薪酬变动等各种因素。
北京某中型券商内部人士表示，券商的差异是并购过程中最大的障碍之一，主要体现在两个方面:一是资产差异很大，二是股东背景复杂。
根据上述人士的说法，在并购过程中有两个问题很容易被忽视。一是留住人才。通常券商合并会导致部分员工的部门和职级的调整。如果员工因人员和团队的大动荡而不满，很容易导致人才流失。因此，券商在合并过程中需要特别注意人才的留住。第二，风险控制。通常，证券公司的并购重组会对证券公司的经营管理提出更高的要求。在合并过程中，如果证券公司的内部控制制度和风险预警机制存在漏洞，就容易发生风险。
“证券公司合并不一定意味着是好消息。从二级市场来看，现在市场上的投机意味更多。从过去的历史案例来看，两家不同的证券公司合并也可能导致内部分裂。新合并的公司在建立管理层的过程中会出现很多问题，组织架构、考核机制等各种问题都会重新设计，甚至会出现人员高速流失、网点被裁撤的情况。如果内部不稳定因素太强，证券公司的表现也会受到影响，”一位熟悉券商股票的私募股权投资者表示。
华东某大型券商内部人士表示，券商并购从来都不是一件容易的事，也有一些并购结果不佳的案例。申银万国与宏源证券的合并就是一个经典案例。这两家公司在客户和业务方面有许多互补性。然而，2015年前后两家公司合并时，申银万国的投资银行和资产管理业务并不占优势，宏远证券的高管正在接受调查。两家公司在合并前都面临着一定的危机。合并后，据报道两家公司的管理层磨合也遇到了一定的问题。2018年，申万宏源的经纪业务市场份额下降至4.39%，已经小于收购前申银万国的市场份额。
华西证券研究所所长陶伟指出，中信证券通过并购建立了强大的营销网络，并购也是美国领先的经纪人和财富管理行业嘉信理财发展中最有价值的经验之一。嘉信理财通过并购提升了业务规模和综合服务能力。但不符合公司战略、难以整合的并购，会拖累公司发展。收购摩根士丹利田慧是一个负面案例，不符合该公司的战略。国内方正证券合并国证也出现了很多整合问题，导购合并重组过程并不顺利。
发挥协同效应仍有较长的路要走
有业内人士指出，券商并购只是第一步，真正的并购重叠和深度融合还有很长的路要走。“国联和国金证券的合并就像之前华创证券收购太平洋证券的部分股权，天风证券和恒泰证券的部分股权。距离真正的并购重组还有一定的距离，只能说是过渡阶段或者初级阶段。”事实上，在M&A之后，如何将具有完全不同的文化、机制、组织结构和商业形式的公司整合成了一个共同关心的问题，这也正是为什么
有业内人士指出，从传统思维来看，券商之间的整合是针对优势互补的情况，但不同的券商有不同的业务和区域边界，人才梯队和组织文化也有很大差异。互补短板业务看似容易，但能否真正实现深度业务融合，其实需要问号。
上述券商投资银行家认为，目前外部经营环境不容乐观，竞争激烈，风险频发，大型券商遇到的市场波动会更大。如果被并购公司本身存在很多问题，很可能会成为业务发展的负担，才能发挥协同作用。
“我们当然希望完成一个成功的M&A，但这不是一个容易的任务。只有如履薄冰，慎之又慎，尊重文化、尊重员工、尊重业务，梳理共同的文化和目标，因地制宜，深刻理解变化了的国内外环境和证券行业的竞争格局，探索符合未来发展趋势的发展模式，给被收购公司的员工和业务一个新的发展平台和机会，才能提高成功的概率”。关于天风证券收购恒泰证券，天风证券副总裁兼恒泰证券联席总裁翟晨曦8月份在微信官方账号上写道，M&A协议的签署不是M&A的结束，而是M&A的开始.事实上，M&A成功的核心是对文化的交流和理解，对人的尊重和关注，以及对业务的熟悉和匹配。
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