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大循环和双循环的发力点在供给侧
最近，关于国内的大循环和双循环有很多解释。有些人明白中美之间的博弈正在加剧，而我国的外部环境很差，因此有必要启动内部循环，独立自主。然而，我认为，通过总量政策来刺激内需的弊端很多，也不能治本，故这一次国内大循环、国内国际双循环的核心思想在于从供给端发力。
事实上，几天前我还发表了一篇名为《为何说今后的投资机会主要在供给侧》的文章，它呼应了今天演讲的主题。一方面，上半年，中国加大了财政货币政策的反调节力度，大幅增加财政支出，并多次采取降低RRR和降息等措施，使经济基本面趋于稳定。由于经济已经稳定，再刺激将产生不良影响，并带来许多问题。另一方面，很难刺激消费，因为消费与居民收入挂钩。今年上半年，中国居民的实际收入是负增长。在这种情况下，很难指望通过扩大财政支出来增加中低收入人群的收入。虽然目前股票市场的消费，如食品和饮料行业，表现很好，但与我们整体的消费疲软相反，今年上半年中国零售总额的增长率仍在-10%左右。在这种情况下，不要期望需求侧的政策继续“放水”，而是应该从供给侧角度去思考还有哪些改革举措会出台。
事实上，下半年以来，货币政策已不再延续宽松趋势，预期中的降准降息都没有发生，债市的收益率再度上行，十年期国债收益率再度突破3%。
需求端的走弱，对于靠资金推动的股市而言，不是好消息。不少人总是把股市作为经济的晴雨表，，但今年以来最大的偏差是美国股市和经济之间的偏差。美国第二季度的国内生产总值增长率为-9.5%，而纳斯达克和S&P 500指数等美国股票均创下历史新高。这主要是由于美国强有力的刺激政策和极其宽松的政策，使得美联储的资产负债表在今年上半年扩大了3万多亿美元。目前，美国债务占国内生产总值的比例已经超过100%，达到了战前美国的最高水平。在这种强有力的刺激下，美国的消费仍然没有上升。美国居民的可支配收入在第二季度增长了11%，而消费支出下降了9%。因此，美国居民储蓄急剧增加，收入溢出效应导致大量居民收入流向资本市场。那么，中国的经济结构是什么？自一路下滑以来，中国的国内生产总值增长率实际上已步入同时，美元指数的下行，也使得流向中国的资金在显著增加，这就造成了全球范围下的经济与股市的背离。但实际上，这并没有真正拉动内需，全球经济依然是负增长的，美国将达到-8%，我国经济尽管一枝独秀，但全年GDP增速估计只在2%左右。的区间。与此同时，股市也在分化，这反映了股市分化背后的经济分化。股票市场虽然不能作为经济的晴雨表，但可以作为中国经济结构变化的先行指标，反映中国经济结构的升级和转型。
在这种背景之下，股市的晴雨表功能虽然无法体现，但能反映出我国经济的结构变化，或者说是全球经济的结构变化。我们可以从房地产市场的表现中发现，自今年年初以来，深圳和杭州的房价上涨幅度很大；相应地，去年深圳和杭州的人口净流入量最大，分别位居第一和第二。据说杭州超过了深圳，但这是一个净流入。如果排除农民工外流因素，深圳可能超过杭州，这反映了中国人口的分化。
分化时代
根据国家统计局的数据，2019年，中国10亿人口以上家庭的人均可支配收入为21000元，平均每月不到2000元。因此，我在2018年写了一篇文章，推测中国有超过10亿人从未乘坐过飞机，这实际上反映了同样的现象，因为我们怎么能以每月2000英镑的收入乘坐飞机呢？
比如说人口的分化，实际上，我认为收入数据被低估了，那么低估了多少呢？我的初步估计是，低估约占1
这也可以解释为什么今年食品饮料行业的高端白酒、醋和酱油等上市公司的股价大幅上涨。一方面，这代表着消费升级。虽然经济在走下坡路，但消费升级仍是大趋势；另一方面，它反映了高端消费的快速增长。这种分化会在经济低迷的过程中出现。我们相应的行业也是如此。从今年开始，每个人都在谈论赛道。我们必须抓住有利的轨道，在好的轨道上跑的速度会加快，成长会好。尽管许多传统行业估值低廉，但它们仍被忽视。
还有居民收入的分化。近年来，居民的财产性收入增加较多，但中低收入群体的收入增加较少。今年，受疫情影响，居民收入出现负增长。那么为什么我们不能像美国一样补贴居民呢？我也呼吁给居民补贴，但事实上他们没有。尽管今年的财政力度相对较大，政府发行了1万亿元特别国债，地方政府的特别债务额度增加了1.6万亿元，但与财政收入的下降相比，这只是九牛一毛。今年上半年，我国财政总收入下降近10%，财政支出增长相对缓慢。这样，不过，高收入阶层收入增长确实很快，根据国家统计局的数据，2017-2019年三年中高收入组的收入累计增长了29%，而中等收入组只增长了19%，差了约10个百分点。
在这样的环境下，如果通过房地产刺激经济，就会增加与房地产相关的杠杆作用；如果我们通过向银行放水来刺激经济，将会增加银行的坏账率和宏观杠杆率。事实上，今年中国的宏观杠杆率明显上升，所谓的宽贷这其实也是代表了一种新的趋势，新经济在高增长，传统产业却在低增长，
在这种情况下我们应该做些什么呢？应该要增加中低收入居民的收入水平，这样才能拉动经济。也难以维持，因为宽贷付出的代价是银行坏账水平的上升，这是银行难以承受的，也增加了我国整体的金融风险。财政政策虽然是积极的，但更多是偏稳健；货币政策虽然是稳健的，但上半年更多是偏积极，下半年虽然回归稳健。。因此，提出了以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的口号。你不能漏掉口号中的一个字，否则很容易导致误解，这也显示了最高管理层的政策意图。
所以接下来从需求端发力的可能性不大。
因此，在这种情况下还是要通过改革来发力。在没有疫情的情况下，中国的经济也在经历转型，新旧动能也在转换。疫情爆发后，传统行业的许多商店、酒店和工厂都无法运营，因为传统行业产能过剩，疫情的爆发进一步加快了淘汰进程。
在中国，当全球产业链和供应链受阻时，解决瓶颈工程问题迫在眉睫。02
的哪些方面卡住了？首先想到的是薯片。今年上半年芯片进口增长13%，这也是进口比重最大的产品。中国可能难以实现自主创新，但至少可以实现部分替代或部分替代，因此国内芯片替代绝对是一条好的轨道。除了芯片，还有许多卡在脖子上的东西，如数控机床、精密光学仪器、碳纤维、先进轴承、航空发动机、工业机器人等等。
其次，高度依赖进口的是原油和天然气等资源；另一个例子是新能源汽车和新型聚合物材料对锂、钴和镍等稀有金属的巨大需求。中国60%以上的矿产资源分布在西部地区。这意味着大循环和双循环下的投资机会此外，还有食品及相关行业。一旦国外粮食进口受阻，中国提高单位面积产量效率的唯一途径就是自主供应粮食。因此，高产、抗病、适应性强的新品种的研发、选育和推广势在必行。资本市场，那么投资机会在什么地方呢？需求侧利好的可能性较小。
供给侧的投资机会则来自于两个方面，一方面是政策（包括改革）的支持；另一方面是疫情加速了传统产业的供给侧出清。2019年1月，在省部级以上干部培训班的开幕式上，最高领导一口气谈了七大安全问题。那么更多的机会在于我们国产对进口的替代。七大安全问题是什么？第一是政治安全，第二是经济安全，第三是科技安全，第四是社会安全，第五是外部环境安全，第六是思想安全，第七是党建安全。新形势下加大对中西部地区资源利用及进行新一轮西部开发是减少资源海外依赖的必由之路。未来的政策取向是一样的。围绕这七大安全问题，有必要填补漏洞，弥补不足。例如，我们更加依赖原油和天然气，我们必须开发西部地区；粮食安全存在隐患，我们应该提高农业生产率。农业种植和种子的相关细分或将迎来中长期投资机遇。
总之，我们对中长期政策还是要有一个比较深入认识和把握。
我觉得要围绕底线思维下的安全意识去理解政策的着力点。
可见，我国现在政策的着眼点就是要六稳六保，确保社会方方面面的安全，把能够考虑到的隐患都考虑到。试点注册系统已扩展到创业板。今年也是非常特殊的一年。现在是九月，我们还有不到四个月的时间。我相信会有改革措施。然后是上海世博会。今年是上海证券交易所和深圳证券交易所成立30周年，也是浦东成立30周年和深圳成立40周年，这些方面其实都是在供给端的着力。@03为什么？因为中国城镇居民的住房自给率已经达到90%以上，而美国只有60%，如果我们扩大供给，就会导致供过于求，从而导致房地产泡沫的破灭。这就是为什么我们目前采取限制购买和价格，不允许房地产企业有过度的杠杆率。需求方和供应方同时受到限制。
疫情加速供给侧出清：赛道更清晰，核心资产获溢价现在采用扩大供应的方式，这将对目前的估值结构和水平产生影响。根据我们策略组8月底的数据分析，这些好的曲目，如医学生物、餐饮、电子、电脑等，整体估值水平已经达到历史90%的水平，估值水平明显较高。银行、矿业、交通、建筑装饰、房地产和计算机的估值水平排在最后。今年，新股的发行数量是世界上最高的。如果融资规模大幅扩大，这些轨道上的估值水平会保持不变吗？
然而，虽然供给面的扩张会对目前a股的估值产生影响，但与此同时，大量新股将会上市，这可以改变目前“稀缺性是珍贵的”的局面，使股市有更多的投资品种供大家选择。让我们回顾一下近年来a股市场发生的变化。我国资本市场今年也有很大的变化，尽管80%的交易量是针对散户投资者的，但谈论机构的权利正在上升，尤其是在2017年之后。
2017年之前，不良表现股的累计涨幅非常大。逻辑是什么？如果公司不能继续运营，将进行资产重组和并购。我们可以看到，2017年第一季度，业绩不佳股票的累计收益达到了历史新高，大大超过了整个a股指数的净值；然而，自2017年第二季度以来，业绩不佳股票的投资组合回报率开始大幅下降，也就是说，"空壳"一文不值。现在，随着试点登记制度的推广，从科创板到创业板，供应量大大增加，而“空壳”的价值更低，将来上市股票会越来越容易。
在一系列的改革整数周年庆之际，预期还将通过释放供给侧结构性改革的“红包”，来解决我们面临的历史问题和结构问题。而资本市场是推进改革和扩大供给最好的地方、最有效的手段，基本上是有百利而无一害。有人说，只要是科创板，它就能涨，只要是新股票，只要与科技和医药有关，它就不能永远持续。根据我们的统计，根据流通中的市场价值，前20%公司的总市场价值现在接近75%。如果细分，前10%的市场价值已经达到60%；对于最底层的50%公司，市值比从2017年初的近20%下降到目前的不到10%，交易量比从35%下降了约15%。因此，在未来的4000家a股上市公司中，市值较低的2000家公司基本上不用去看它们，因为它们的交易量在未来会继续下降，例如香港的小盘股市场。
A股和美国一样，将是由成份股主导的市场。美国股市哪里有全面牛市？到目前为止，美国所有上市股票中约有78%已经退市，也就是说，近80%的初创企业已经失败。那么我们应该选择什么呢？我们想选择20%，那么你怎么能选择这20%呢？相反，房地产业要扩大供给是有问题的，。因此，在2017年，我提议寻找一定的溢价。过去，对有一定利润的公司的估值水平太低，对利润不确定的公司的估值水平太高。
总的来说，自2017年以来，我的资产配置逻辑没有改变。对于股市来讲，1990年，美国股市市值超过500亿美元的公司的总市值仅占整个市场的10%，现在已超过70%。目前，市值超过500亿美元的a股公司并不多，这说明中国的行业集中度还不够高，做大做强的公司还不够多。在未来，将会有强者保持强大，适者生存的局面。
因此，投资股市，必须先抓大放小，配置行业龙头或龙头企业；其次，无论是传统产业还是新兴产业，都取决于企业的科技含量。如果你有核心技术，估值水平可以提高，这是未来的大方向。然而，在这个过程中肯定会有很多风险。一是国际政治经济环境的风险；另一个是疫情还没有结束，可能会继续。虽然传统产业的供给面正在加速清理，但还没有完全清理。总之，在需求侧没有太大的增量情况下，机会和风险都在供给侧上面。不要以为只要你选择了一条好的轨迹，你就可以往上走，在28年的分化下，你可能会面临另一个清理，那就是适者生存的现象。我记得去年有一个网络流行语叫我觉得有一个良性的变化就是机构的话语权大幅增加了，。我希望每个人都理性。
如果你去美国，你会知道很多互联网公司已经被淘汰，但剩下的都是核心资产。但是当你第一次投资时，你怎么知道谁是核心资产，谁可能想退出市场？在过去的十年里，年利润增长率超过30%的公司确实做到了，但是很少，连续十年利润增长率超过20%的公司也很少。因此，相信常识，不要相信奇迹。那么，到底有多少股票值得投资的，这是一个值得我们思考的问题。
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