三论A/H银行股票的几个核心问题
年初至2021年3月8日，A/H股银行股票上涨9/15%，同期沪深300指数下跌3%/恒生指数上涨5%，绝对收益和相对收益均录得较好表现。自2021年2月8日我们发布《银行：再论银行股票的几个核心问题》以来，A股的常熟银行、南京银行、建设银行、工商银行、成都银行表现超过6%，H股中银香港、工商银行、农业银行、汇丰控股、建设银行、中国银行上涨超过10%，股价表现领跑同业。自4Q20起，市场逐步接受我们银行业绩V型反转的观点，并成为一致预期，在此不做赘述。近期境内外交流反馈，新增问题主要是：1）银行股行情的可持续性？2）核心逻辑是什么，未来A/H上涨空间有多少？3）更看好那些股票表现？4）头部银行估值上限如何理解？
Q1：银行股行情的可持续性？
我们正处于银行估值反转的起点。按照经济周期的时间顺序，一个完整的银行业估值反转往往经历从低点开始的报表修复行情、盈利提升行情两个阶段，核心推动力分别是信用成本见顶回落，净息差/手续费收入弹性恢复，两个阶段略有交叉但特征明显。目前A/H银行远期市净率分别为0.9/0.7x，如果剔除招行、宁波、平安后，A/H银行估值回落至0.6/0.5x，资产质量相关问题仍然是重估的核心问题；另外，目前经济复苏仍然处于进行时，贷款利率上行仍然是预期状态，未来几个季度净息差逐步企稳回升。因此，目前我们判断，目前大概率处于报表修复为主和盈利提升逻辑为辅的阶段，可以说是估值反转的起点。
图表: 工业企业利息偿付倍数、失业率等核心趋势性改善，潜在或当期问题债务人现金流和偿付能力恢复
资料来源：万得资讯，公司公告，中金公司研究部
图表: 4Q商业银行不良率见顶回落，关注率不断下行
资料来源：银行保监会，万得资讯，中金公司研究部
图表: A/H银行股 PB band，剔除招行、宁波、平安后的A/H PB band
资料来源：万得资讯，公司公告，中金公司研究部
Q2：如何定义银行股上涨的宏观和市场环境？
行业因素外，宏观经济/监管周期也是利好银行股票表现。
宏观组预期今年GDP同比增速将达到9%左右，政府工作报告提出6%以上的增长目标，增长更加强调质量和效益。如果放眼全球经济体，中国、发达国家、发展中国家依次处于复苏状态，全球性的经济复苏共振意味着上行周期的持续性和幅度让人期待。
其次，银行业监管进入边际放松周期，主要体现为：金融科技纳入强监管框架，存在监管套利的异业竞争不复存在；大行普惠小微等指导边际趋宽松，数量要求从增长40%到30%，价格要求被删除，区域银行小微客户经营压力相当部分释放。
再次，银行业稳健有序的实践供给侧出清：自包商事件后，四川、山西、河南、陕西、辽宁等地区开始整合重复省内区域银行牌照，降低区域金融风险；2020A全年银行业处置不良资产3.02万亿元，2017-20年累计处置8.8万亿元，超过之前12年总和，2021年预计处置力度不减，中资银行报表真实健康表现可以期待。
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