来源:宋
内外流动性依然是焦点。在过去的一周里，货币市场的流动性溢价从35%上升到40%。通常，从6月到7月，由于跨季节资金和财政捐助，会出现季节性资金短缺。8月份，资金相对宽松，但最近的资金短缺超过了季节性。今年第二季度末，金融机构超额准备金率为1.6%，明显低于第一季度末的2.1%，明显偏离了季节性规律。我们估计7月份的超额准备金率已降至1.1%，处于历史最低水平。下半年，政府债券发行规模相对较大，尤其是第三季度，仍是全年净融资规模最高的一个季度。因此，在第三季度末，政府存款规模很有可能继续逐月上升，这将进一步降低超额准备金率。
近期央行加大公开市场操作投放并重启14天逆回购，对市场流动性预期有一定支撑，但并不改变流动性环境紧平衡的状态。中央银行商品管理部主任孙国峰提到货币政策的“三不变”:稳定的货币政策取向、灵活适度的操作要求、坚持正常货币政策的决心。预计后续超储率仍处于近年偏低水平，流动性环境继续维持紧平衡，信用扩张见顶后回落，全年新增信贷在19-20万亿之间，经济持续复苏但斜率不会太快。
海外市场关注鲍威尔本周四关于“货币政策框架评估”的讲话内容，这次讲话可能会阐述“平均通胀目标”，意味着美联储将能在一段时期内容忍高于2%的通胀水平，为持续货币宽松提供理由。前美联储主席耶伦也提出了类似的“提高通胀容忍度”的观点，但根据债务大王冈拉克的观点，美联储容忍“通胀超标”的真正动机是希望通胀高于利率来消化巨额债务负担，其实质是寻找债务货币化的原因。简而言之，更高的通胀容忍度至少给通胀预期的上行提供了空间，也给实际利率的下行打开了空间，但并不代表它们的方向一定是上行或下行。如果经济复苏乏力和货币宽松的状态持续，实际利率维持在当前低位的时间可能会更长。
这一次美联储的宽松会维持多久才会退出？我们认为至少要看两个方面。第一是经济基本面，包括失业率和通胀，金融危机后，美联储用了近六年时间(2008-2014)才退出非常规政策。经济衰退的深度、高失业率和新冠肺炎疫情造成的通缩持续时间都超过了金融危机。幸运的是，经济重启初期的复苏速度更快，但贫富差距扩大，全球政策也是如此。从010年到59000年，美联储发明了各种信贷支持工具，但仍通过不承担信贷风险和使用特殊目的工具(SPV)保持其名义独立性。然而，事实上，美联储的做法一直是金融货币化，金融是党派政治的游戏场。如果特朗普再次当选，财政和货币宽松政策可能会贯穿他的第二个任期，削减工资税和提高赤字率也是可能的。如果拜登就职，赤字、税收和福利问题之间可能会有一个平衡，但他不太可能在第一个任期内收紧财政。
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