中国基金记者方
风险投资与私募股权投资在“冬天”？该政策已经到了“送温暖”的地步。
近日，证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》，从五个方面修订完善反向联动政策，大幅放宽政策适用门槛。
自去年以来，风险投资基金和私募股权基金普遍筹集资金，且难以撤出。同时，由于疫情的影响，大量投资项目的退出周期延长，进一步加剧了基金“流动性差”的严重性。在行业“吐出”反向联动政策条件过于严格的背景下，简化和优化反向联动政策将有助于缓解私募股权投资基金和风险投资基金的“退出困境”，同时引导基金进行长、早、中、小、技术投资。
五方面修订反向挂钩政策
反向联动政策出台两年后，中国证监会对其进行了修订，并于近期发布了《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》，以进一步完善风险投资和私募股权基金的退出渠道。
所谓反向联动系统是指风险投资基金投资股票的锁定期与首次公开发行前的投资期成反比，即初始投资期越长，锁定期越短。
最新法规从五个方面进行了调整，具体是:
第一，简化反向联动政策的适用标准。以前，风险投资需要满足两个条件才能享受反向联动政策:除了满足“早期中小企业”或“高科技企业”投资项目的要求外，基金还需要“投资早期中小企业和高科技企业总额的50%以上”。现在，经过修订，风险投资基金项目如果符合“早期企业”、“中小企业”和“高科技企业”三个条件之一，就可以享受反向联动政策，而且“早期中小企业和高科技企业投资总额占50%以上”的要求已经取消。
二是为了激活大宗交易模式下受让方的交易权，将同时修订《证券交易所实施细则》，完善大宗交易反向联动政策，取消受让方减持锁定期限制。
第三，取消投资期限超过五年的风险投资基金的减持限制。这种类型的风险投资基金在锁定期到期后将不再限制减持比例。
第四，应合理调整术语的计算方法。投资期限的结束点应从“发行申请材料受理之日”改为“发行人首次公开发行之日”，有利于基金投资时间的连续计算。
五是拓宽享受反向联动政策的适用主体，允许私募股权投资基金参照应用反向联动政策。
此外，欺诈申请政策的法律责任已经明确。对不符合要求但通过欺诈等手段实施反向联动政策的，中国证监会可以采取行政监管措施。
时隔两年再送“大礼包” 缓解创投机构“退出难”
两年前，监管机构推出了反向联动政策，向风险投资机构提供“大礼包”，希望缓解退出压力。然而，两年来实行的反向联动政策普遍反映出条件过于严格。
反向联动政策于2016年9月首次提出，当时国务院发布了《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》，要求风险投资(基金)企业“研究建立取消被投资企业上市禁令与上市前投资期限反向联动的制度安排”。
2018年3月，中国证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》(以下简称《特别规定》)，明确风险投资基金反向联动政策。《特别规定》的推出有利于风险投资基金的市场化退出，促进“投资-退出-再投资”良性循环的形成，效果良好。
然而，自去年以来，风险投资行业经历了一个艰难的“冬天”，私募股权
中国证监会还提到，符合反向联动政策的私募股权投资基金和风险投资基金持有的股份只占其市值的一小部分，需要根据限制要求分批解禁，这不会显著增加市场减持的压力。
业内解读：利好私募股权市场的流动性与退出效率
诺亚研究工作室PE总监王波认为，证监会今晚对《特别规定》(以下简称《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》)的修订和发布，可以视为证监会2018年3月发布的《特别规定》的升级和优化版本。其主要目的是与以前的政策保持一致，并为私募股权基金的退出带来显著的好处。
主要修订可以总结如下:
-简化反向链接策略的适用标准；
-取消对受让人减少的锁定期的限制；
-鼓励长期投资；
-期限计算方法的合理调整:“发行申请材料受理日期”变更为“发行人首次公开发行日期”；
-扩大享受反向联动政策的用户:依法备案的私募股权投资基金可参照使用。
为什么会有这个优化和升级的版本？王波指出，以前的政策设定的条件太多，导致该政策的好处极其有限。这种修正和优化将在更大程度上成为政策的着陆，这将大大有利于私募股权市场的流动性和退出效率。
"我们以反向链接策略为例。反向联动系统是指风险投资基金投资股票的锁定期与首次公开发行前的投资期成反比，即初始投资期越长，锁定期越短。值得注意的是，以前的政策是以基金为主体，但一只基金不能只有一个投资策略，在不同的阶段，甚至在早期和中期的后期阶段都会有一定的分配。因此，定义早期项目的标准非常模糊和困难。该政策只需满足“早期企业”、“中小企业”和“高新技术企业”中的一项，取消了占50%以上的资金水平和投资融资要求，即在原有政策的基础上优化和放宽标准。
广东郑达联合律师事务所律师韩旭表示，此次修订明显有利于风险投资基金“投资-退出-再投资”的良性循环。主要修改有四点:
第一，风险投资基金投资期限计算的截止日期从被投资企业的原“发行申请材料受理日”延长到“首次公开发行上市日”，这样风险投资基金可以适用于更长投资期限对应的更快减息率；此外，它还增加了一项规定，即在锁定期结束后，允许投资期限超过五年的风险资本基金的减持比例不受限制。
二是要求风险投资基金投资的企业在享受减资政策前必须列为“中小企业”或高科技企业，而“中小企业”的认定应符合三个条件(即初始投资时“成立不足5年”，员工不超过200人，年销售额和总资产不超过2亿元)。修改后，只需满足“成立不到5年”或员工不超过200人且年销售额和总资产不超过2亿英镑的任何条件。同时，取消了基金层面的“前期中小企业和高新技术企业投资总额50%以上”的要求，进一步扩大了创业投资基金适用的减持政策范围。
三是取消对受让人锁定期的限制，同时修改《证券交易所实施细则》；
第四，明确指出在中国基金会协会注册为“私募股权投资基金”的私募股权基金也可以参照执行，因为过去很多私募股权经理经常将投资于非上市企业的私募股权产品注册为“私募股权投资基金”。被投资企业上市后
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